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Für die Wirtschaft 2017 hängt vieles von Donald Trump ab

Ob der neue US-Präsident die Erwartungen erfüllt, die er geschürt hat? Das sagen Analysten und die Märkte.

Blick auf ein noch ungewisses neues Börsen- und Wirtschaftsjahr: Aktienhändlerin im Handelssaal der Frankfürter Börse am letzten Handelstag des Jahres 2016.
Blick auf ein noch ungewisses neues Börsen- und Wirtschaftsjahr: Aktienhändlerin im Handelssaal der Frankfürter Börse am letzten Handelstag des Jahres 2016.
Keystone

Ein deutlicher Anstieg der Aktienkurse und steigende Zinsen – in dieser Entwicklung während der letzten zwei Monate des ausgehenden Jahres drückt sich viel Hoffnung für 2017 aus. Doch ist sie gerechtfertigt? Ein Blick in die Prognosen der Markt- und Konjunkturbeobachter lässt das vermuten. Der Optimismus überwiegt, doch es schwingt auch eine ganze Menge Unsicherheit mit. Hier ein grober Überblick:

Aktien: Trump und die Ablösung der Geldpolitik

Herausstechend ist hier vor allem die Entwicklung des US-Aktienmarkts seit dem November, wie sich am Beispiel des Dow Jones zeigt. Zugelegt hat seither auch der Schweizer Leitindex SMI, doch von den Werten zu Jahresbeginn ist dieser – anders als der Dow Jones – noch immer weit entfernt. Die erste Grafik zeigt die Entwicklung des Dow Jones, die zweite jene des SMI im laufenden Jahr:

Aktienkurse werden von den Erwartungen zu den künftigen Gewinnen der Unternehmen getrieben. Der wichtigste Grund für den in dieser Beziehung gestiegenen Optimismus hat einen Namen: Donald Trump. Seine Versprechen von sinkenden Steuern, einer laxeren Regulierung und kräftigen Infrastrukturmassnahmen stecken hinter dem gesteigerten Optimismus.

Doch die Aktienkurse in den USA befinden sich schon seit deutlich längerer Zeit in einem Aufwärtstrend. Mehr oder weniger seit dem März 2009 – als die Folgen der Finanzkrise sich wirtschaftlich am deutlichsten bemerkbar gemacht haben. Damals lag der Dow-Jones-Index noch bei 6547 Punkten, gestern hat er bei 19’820 Punkten geschlossen. Das entspricht mehr als einer Verdreifachung des Börsenwerts. Als wichtigster Grund für diese Entwicklung galt bisher die äusserst laxe Geldpolitik. Auch billiges Geld lässt Gewinne steigen. Doch gerade in den USA geht diese Ära früher vorbei als etwa in Europa oder in Japan. Erst in diesem Monat hat die US-Notenbank ihren Leitzins um 0,25 Prozent auf ein Zielband von 0,5 bis 0,75 Prozent erhöht, ein Jahr früher hat sie den Satz zum ersten Mal seit zehn Jahren überhaupt wieder angehoben und sich von der Nullzinspolitik verabschiedet.

Höhere Zinsen bremsen gewöhnlich die Aktienkurse, weil dadurch die Kosten der Unternehmen steigen und weil die künftigen Gewinne der Firmen auch weniger Wert haben, aber auch, weil dann die Abgeltung des Risikos für das Halten von Aktien sinkt (die sogenannte Risikoprämie). Diese Prämie ergibt sich aus der Differenz der Aktienrendite (Gewinn pro Aktie) und dem Zinsniveau (gemessen an den Renditen von Staatsanleihen). Dass die Aktienkurse trotz der höheren Zinsen dennoch – und sogar deutlich – weiter zugelegt haben, zeigt, dass die Anleger erwarten, die Stimulierungsmassnahmen der künftigen Trump-Regierung würden diesen Negativeffekt überkompensieren.

Damit ist aber ein gewisses Enttäuschungspotenzial verbunden. Denn noch ist die Regierung nicht am Ruder, und wie und wann die Pläne umgesetzt werden können und umgesetzt werden, ist noch völlig offen. Gleichzeitig drücken in den USA höhere Zinssätze und ein teurerer Dollar bereits zuvor auf die Gewinne bzw. die internationalen Absatzchancen der Unternehmen. John Authers von der «Financial Times» hat gezeigt, dass es keineswegs ungewöhnlich ist, dass die Aktienkurse nach der Wahl eines Präsidenten in den USA deutlich zulegen. Doch in den zwei von drei Beispielen, als die Wahl die Aktien noch stärker ansteigen liess als jetzt bei Donald Trump, folgte kurz darauf ein Absturz – im Fall der Wahl von Herbert Hoover, als die Kurse nach der Wahl mit 8,2 Prozent bis zum Jahresende am stärksten stiegen, folgte dann die Weltwirtschaftskrise.

Dazu kommen noch weitere Gründe, die zur Vorsicht vor allem an den Börsen Anlass geben könnten. So sind die Anleger noch immer überdurchschnittlich optimistisch, was Enttäuschungen eine besondere Sprengkraft verleiht. Und der US-Aktienmarkt ist eher teuer bewertet. Das viel beachtete, um zyklische Schwankungen bereinigte Kurs-Gewinn-Verhältnis von Robert Shiller zeigt aktuell einen Wert von mehr als 28 und liegt damit deutlich über dem Durchschnitt aller ermittelten Werte seit dem Jahr 1881 von 16,7. Doch diese historischen Zahlen und Beispiele bedeuten keineswegs, dass eine Korrektur bevorsteht. So übertrifft der US-Aktienmarkt diesen Durchschnitt schon seit 2009. Selbst ein irrationaler Überschwang kann sich lange hinziehen.

Währungen: Der Dollar in hoher und dünner Luft

Die dominierende Entwicklung an den Währungsmärkten ist der Höhenflug des Dollars. Auch der steht in enger Verbindung zur Wahl von Donald Trump und nährt sich zum einen wie die Aktienmärkte von der Erwartung, dass Donald Trump mit seinen Massnahmen der US-Wirtschaft zusätzlichen Schub verleiht. Zum anderen ist der Anstieg aber auch eine Reaktion auf die höheren Zinsen in den USA und die Erwartung weiter folgender Leitzinserhöhungen durch die US-Notenbank.

Der Preis des Dollars hat eine grosse Bedeutung nicht nur für die USA. Einerseits weil die USA noch immer die grösste Wirtschaft der Welt sind und weil viele Schwellenländer ihre eigene Währung mehr oder weniger fix an jene der USA geknüpft haben. Dazu werden im internationalen Handel viele Verträge in Dollar abgeschlossen, unabhängig davon, ob die USA auf einer Seite des Handels stehen.

Für die Schweiz hat der Wertzuwachs des Dollars ebenfalls eine grosse Bedeutung. Handelsgewichtet hat sich damit der Franken abgewertet, auch wenn er gegenüber der wichtigsten Aussenhandelswährung Euro zu teuer bleibt. Aber allein wegen der Dollarstärke erwarten Marktteilnehmer, dass die Schweizerische Nationalbank im nächsten Jahr weniger Stützkäufe am Devisenmarkt tätigen wird.

Die meisten Prognostiker erwarten, dass der Dollarkurs noch weiter an Wert zulegen wird. Das liegt nicht nur an den Erwartungen zur Politik in den USA, sondern auch daran, dass die anderen grossen Notenbanken der Welt, besonders die Europäische Zentralbank oder die Bank of Japan, noch lange auf dem geldpolitischen Gaspedal bleiben werden. Leitzinserhöhungen sind da nicht so bald zu erwarten. Dennoch gilt für den Dollar das Gleiche wie für die Aktienmärkte: Die US-Währung gilt insgesamt als überbewertet (gemessen am Kaufkraftverhältnis zu anderen Währungen), was eine Korrektur irgendwann wahrscheinlich macht. Aber dieses «irgendwann» kann sich auf Währungsmärkten sehr lange hinauszögern.

Wirtschaftswachstum: Besser als auch schon

Das Wirtschaftswachstum soll im Jahr 2017 leicht höher liegen als im auslaufenden. Für die Weltwirtschaft insgesamt prognostiziert etwa Morgan Stanley 3,4 Prozent nach geschätzten 3 Prozent im laufenden Jahr. Das ist alles andere als eine berauschende Aussicht. Bei den entwickelten Volkswirtschaften sollen hier die USA herausragen mit einem Wachstum im Jahr 2017 zwischen 2 und 2,5 Prozent, was im historischen Querschnitt ebenfalls tief bleibt. Donald Trump schweben hier Werte bis zu 4 Prozent vor, was die meisten Ökonomen allerdings nicht für realistisch halten. Mit wenig Dynamik ist auch in der Eurozone zu rechnen. Dort wird das Wachstum im nächsten Jahr um Werte von 1,6 Prozent geschätzt. Das ist zwar weit entfernt von einer Krisenentwiclung, aber angesichts einer durchschnittlichen Arbeitslosigkeit von noch immer 9,8 Prozent enttäuschend gering.

In der Schweiz soll sich das Wachstum gemäss den Prognostikern um Werte um 1,5 Prozent herum bewegen. Beim Bund rechnet man mit 1,8 Prozent. Laut der gleichen Schätzung soll sich das Wachstum hierzulande 2017 auf 1,5 Prozent belaufen. Das ist immerhin deutlich mehr als 2016. Im laufenden Jahr wird das Wachstum hierzulande bloss auf etwa 0,8 Prozent geschätzt.

Zinsen: Nach oben begrenzt

Der Anstieg der Zinsen – vor allem der Langfristzinsen – geht auch hier von den USA aus und wird ebenfalls von den Erwartungen zur Politik des neuen Präsidenten getrieben. Aber auch von der Reaktion der US-Notenbank darauf. Wenn dank der Politik von Donald Trump das Wirtschaftswachstum zulegt, führt alleine das zu höheren Zinsen. Wenn dadurch aber vor allem die Inflation angetrieben wird, weil die Wirtschaft schon heissläuft, dann wird die US-Notenbank gezwungen sein, ihre Leitzinsen noch stärker und schneller anzuheben. Die Erwartung einer solchen Entwicklung führt ebenfalls zu höheren langfristigen Zinssätzen. Dennoch dürfte der Zinsanstieg aber Grenzen kennen. So ist wie erwähnt selbst in den USA das Wachstum der Produktivität vorerst noch bescheiden, was dem Wirtschaftswachstum Grenzen setzt und damit auch der Zinsentwicklung. Die deutlich geringeren zu erwartenden Wachstumsraten in anderen entwickelten Volkswirtschaften führen dort dazu, dass die Geldpolitik noch überaus expansiv bleibt und die Leitzinsen bei Null oder sogar im negativen Bereich – wie in der Eurozone oder in der Schweiz. Ein deutlicher Zinsanstieg auch für lange Laufzeiten ist daher hier nicht zu erwarten. Das Gleiche gilt für die Inflation, die sowohl die Nominalzinsen beeinflusst wie auch die Notenbankpolitik bestimmt.

Die Risiken: Stochern im Nebel und Unsicherheitsfaktor Trump

Prognosen zu Kapitalmarkt- und Wirtschaftsentwicklungen sollte man immer mit Vorsicht begegnen. Im nächsten Jahr sind die Unsicherheiten aber besonders gross. Dafür sind vor allem viele politische Unwägbarkeiten verantwortlich. So finden in der Eurozone Wahlen in Deutschland und in Frankreich statt. Und in den USA ist noch sehr offen, wie genau Donald Trump seine Pläne umsetzt, die im Moment in fast allen Prognosebereichen die Erwartungen bestimmen. Überhaupt nicht enthalten in diesen Prognosen ist die Möglichkeit, dass Trump sein Versprechen wahr macht und mit drastischen protektionistischen Massnahmen einen Handelskrieg anzettelt. Die meisten Prognoseinstitute begnügen sich mit der Annahme, dass er so weit schon nicht gehen werde. Tut er es doch, sind alle getroffenen Annahmen deutlich zu optimistisch.

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