Die US-Notenbank steht vor einem sehr heiklen Entscheid

Die rekordlange Phase der Nullzinsen geht zu Ende. Das Federal Reserve muss nun bestimmen, wann die Leitzinsen angehoben werden.

Das Team um US-Notenbank-Chefin Janet Yellen kommt zur wohl schwierigsten Sitzung seit 2008 zusammen. Foto: Paplo Martinez Monsivaisl (Keystone, AP)

Das Team um US-Notenbank-Chefin Janet Yellen kommt zur wohl schwierigsten Sitzung seit 2008 zusammen. Foto: Paplo Martinez Monsivaisl (Keystone, AP)

Walter Niederberger@WaltNiederberg

Die US-Notenbanker sind nicht zu be­neiden, wenn sie morgen Mittwoch abstimmen müssen, ob und wann sie die seit 2008 bei null Prozent liegenden Leitzinsen anheben wollen. Ihre Aufgabe ist in den letzten Wochen noch einmal heikler geworden; die Tragweite eines Fehlentscheides hat zugenommen. Der Grund dafür liegt für einmal nicht im eigenen Land, sondern beim Euro. Die Einheitswährung ist so stark gefallen, dass sie den Handel mit den USA mehr bremsen dürfte, als den Notenbankern recht sein kann.

Der unerwartete tiefe Fall des Euro ist der grösste Unsicherheitsfaktor für das Team rund um Janet Yellen, das diese Wochen zur wohl schwierigsten Sitzung seit 2008 zusammenkommt. Die Erwartung der Anleger ist gross, wie die wachsende Kluft zwischen den Staatsanleihen der USA und von Deutschland zeigt.

Vor drei Jahren warfen zehnjährige Regierungspapiere noch fast den gleich hohen Zins von rund zwei Prozent ab. Der Abstand hat sich indessen stark zugunsten der US-Anleihen vergrössert, weil Anleger immer mehr den relativ sicheren Hafen des US-Dollar ansteuerten. Die US-Wirtschaft wächst seit 2012, womit auch die Zinssätze anzogen.

Die Eurozone bietet exakt das negative Abbild dazu. Weil die US-Notenbank viel früher als die EZB begann, ihre Wirtschaft mit massiven Aufkäufen von Staats- und Hypothekaranleihen zu stützen, stehen die USA heute auch besser da als die Eurozone. Der Arbeitsmarkt etwa erscheint relativ robust, wenn auch gesagt werden muss, dass mehrere Millionen Arbeitsfähige für immer aus dem Markt verdrängt wurden. Mit einer offizielle Arbeitslosenquote von 5,5 Prozent hat die Notenbank ein Hauptziel erreicht.

Strapazierte Geduld

Präventiv hat US-Notenbankchefin Janet Yellen letzten Herbst deshalb begonnen, die Finanzmärkte auf eine Zinserhöhung vorzubereiten. Sie führte dazu das Stichwort «Geduld» in ihr Vokabular ein. Solange dieses Stichwort in den Mitteilungen enthalten sei, so machte Yellen klar, stehe eine Zinsanpassung nicht unmittelbar bevor. Wird es gestrichen, so ist eine Zinserhöhung noch zwei Sitzungen entfernt. Konkret heisst dies somit, dass die Notenbank die Leitzinsen im Juni anhebt, wenn sie diese Woche ihre «Geduld» offiziell aufgibt.

So klar diese ­Ausgangslage auf dem Papier aussieht, so ­verschwommen ist die Optik in den letzten Wochen geworden. Der Euro ist dafür ein Grund, ein anderer ist die Inflation beziehungsweise das Fehlen jedes Teuerungsdrucks. Für Europa ist der Zerfall der Währung ein Vorteil, werden doch damit die Exporte vergünstigt. Hauptgewinnerin ist das grosse Exportland Deutschland. In den USA indessen ist die Optik exakt umgekehrt. Die US-Wirtschaft weist seit 2012 gute Wachstumsraten auf, was sich unter anderem in einem starken Dollar und ansehnlichen Renditen auf US-Anleihen spiegelt.

Amerikanische Papiere sind gesucht, weil sie den Anlegern im Vergleich zum kränkelnden Euro eine hohe Sicherheit bieten. Doch sind der starke Dollar und der schwache Euro in den letzten Wochen immer mehr auf Kollisionskurs geraten, und dies exakt ist, was die Aufgabe der Notenbanker so heikel macht. Ziehen sie die Zinsschraube zu früh an, so laufen sie das Risiko, eine durch den Euro exportierte Schwäche der Wirtschaft zu vergrössern. Warten sie zu lange zu, so verpassen sie vielleicht die optimale Gelegenheit, die Leitzinsen aus ihrem zunehmend als Falle wirkenden Nuller-Niveau zu befreien und sie wieder als Hebel für künftige Wirtschaftsschocks zurückzugewinnen.

Die Unsicherheit rund um die Zinspolitik hat auf die Finanzmärkte über­gegriffen. Der US-Aktienmarkt hat drei Wochen in Folge negativ abgeschlossen. Die Volatilität ist gestiegen, was historisch gesehen an sich einen Zinsentscheid vorwegnimmt. Hebt die Notenbank die Zinsen an, so werden die Anleger drei bis sechs Monate zuvor auffällig ner­vöser.

Schweres Dilemma

Das Dilemma für das Team um Janet Yellen ist kaum lösbar. Einerseits muss sie verhindern, dass der erste Zinsschritt in mehr als sechs Jahren zu einer Überreaktion an den Finanzmärkten führt. Bislang ist ihr das weitgehend gelungen. Doch dafür sind die Kurse an den Aktienmärkten so hoch gestiegen, dass ein abrupter Sturz befürchtet werden muss. So liegt das Kurs-Gewinn-Verhältnis der US-Aktien heute bei 17, dem höchsten Stand im Laufe der letzten zehn Jahre. Gleichzeitig sind die US-Staatsanleihen so stark gefragt, dass Anleger seit Januar dafür sogar eine ne­gative Prämie verglichen mit Cash in Kauf nehmen.

Eine Möglichkeit, diesen gegenläufigen Strömungen auszuweichen, besteht darin, dass Yellen diese Woche eine Zinserhöhung für den Juni anzeigt, indessen die Option offenhält, sie noch einmal zu verschieben, sollten sich die Euroschwäche und die Dollarstärke weiter zuspitzen. Die Geduld der Anleger wird somit weiter strapaziert.

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